房地產(chǎn)市場的風險動搖金融體系

無論是從經(jīng)濟規(guī)模上，還是國土面積上，中國都是一個大型經(jīng)濟體，并且由于歷史上行政計劃的延續(xù)，中國不同區(qū)域的房地產(chǎn)市場的聯(lián)動性遠遠小于完全市場經(jīng)濟國家，因而各個區(qū)域房價在上漲一段時間后，往往會呈現(xiàn)區(qū)域分化的特點，所以中國出現(xiàn)全國性的房地產(chǎn)崩盤的概率非常之小。 

2014年上半年，我國70個大中城市商品房的銷售面積下降6%，銷售額下降6.7%，特別是一些熱點城市房價下降突出，一些地方政府救市的新聞充斥各類媒體，以至于一些專家判斷，中國經(jīng)濟下行與房地產(chǎn)價格下跌疊加，市場可能要崩潰。2015年下半年以來，有關(guān)房地產(chǎn)危機問題再次成為熱點話題，各種觀點和政策主張很多，但分歧很大。 

中國房地產(chǎn)市場的三大風險

由于房地產(chǎn)商品的異質(zhì)性，中國房地產(chǎn)發(fā)生全國性崩盤的風險概率很低，但二十多年來中國房地產(chǎn)發(fā)展過程中積累的問題始終未得到有效解決，當前中國房地產(chǎn)要重點警惕三大風險： 

◆ 警惕房地產(chǎn)功能失調(diào)風險　　

作為一種商品，房地產(chǎn)的核心功能是居住，但是房地產(chǎn)商品的特殊之處在于其與土地的不可分割性，而土地的稀缺性賦予了房地產(chǎn)保值增值的派生屬性，由此衍生出了房地產(chǎn)的投資功能。因而，房地產(chǎn)具有消費和投資的雙重功能，這兩種屬性和功能是統(tǒng)一的、不可分割的。其中，居住功能是房地產(chǎn)的核心功能，投資功能是派生功能，因為投資房產(chǎn)的目的是用于出租或者出售，總之最終都將用于居住，如果沒有了居住屬性，投資屬性也將隨之消失。 

從理論上講，任何地方的房地產(chǎn)都具備居住和投資這兩種屬性，但是房地產(chǎn)的異質(zhì)性決定了不同區(qū)域的房地產(chǎn)的兩種屬性具有不同的表現(xiàn)。而且，即使同一區(qū)域、同一時期的不同樓盤也會因房屋具體所處的地段、環(huán)境等因素，其居住和投資兩種屬性也不盡相同。對于土地資源更為稀缺的大城市、超大城市，房地產(chǎn)的投資功能要明顯高于一般城市或者農(nóng)村，投資功能也更容易被發(fā)現(xiàn)和挖掘，當然也更容易被過度放大。 

這里，尤其值得我們關(guān)注的是，如果一個較大區(qū)域房地產(chǎn)商品的居住功能和投資功能發(fā)生次序逆轉(zhuǎn)，必將產(chǎn)生較大泡沫并引發(fā)區(qū)域性市場危機。實際上，多個國家的真實案例已經(jīng)不止一次的驗證了這一結(jié)論。歷史上，日本和中國香港都曾經(jīng)一度錯誤地推行重投資輕居住的發(fā)展模式。這種發(fā)展模式基本上是將房地產(chǎn)作為一種金融資產(chǎn)來進行投資，而且是政府出臺相應(yīng)的政策支持民眾開展這種投資。

于是，大量的資金涌入房地產(chǎn)市場，造成房價長期、持續(xù)走高，遠遠超出了居民實際收入增長速度，也遠遠脫離了房屋實際居住功能可提供的使用價值，成為單純的投機炒作。在沒有實際價值支撐的情形下，無論是股票還是房地產(chǎn)都難以避免最終的價值回歸過程。這種畸形的功能紊亂導致房地產(chǎn)價格暴漲暴跌，并且嚴重影響了居民的居住需求和居住質(zhì)量，對一個國家的民生和經(jīng)濟都造成惡劣的影響。 

◆ 警惕“土地財政”內(nèi)生性引致房地產(chǎn)市場次生風險　　

所謂“土地財政”是指地方政府嚴重依賴于從土地開發(fā)及相關(guān)領(lǐng)域所獲得的稅收和公共產(chǎn)權(quán)收入的狀況。“土地財政”主要表現(xiàn)為地方政府依靠出讓土地使用權(quán)的收入來維持地方財政支出，由于這些收入屬于預(yù)算外收入，所以又叫第二財政。 

“土地財政”導致本應(yīng)當作為公正性代表的政府具有內(nèi)在的利益相關(guān)性，這種利益傾向性必然反映在地方政府的各項房地產(chǎn)相關(guān)的政策和管理行為中，導致相關(guān)政策和政府行為發(fā)生扭曲，這種扭曲的目的是保護“土地財政”，因而某種程度上地方政府和房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)成為了利益共同體。 

此外，“土地財政”還直接對房地產(chǎn)市場供求關(guān)系產(chǎn)生扭曲效應(yīng)，使地方政府的“經(jīng)濟人”角色不斷強化。地方政府在房地產(chǎn)市場中的土地壟斷地位和其追求預(yù)算最大化、增加可支配財力以發(fā)展經(jīng)濟的行為動機，使其在不公平的土地交易中成為最大的獲利者，且對土地財政形成極強的依賴性。因此在房價出現(xiàn)波動時，地方政府會存在“救市”沖動。

通常而言，房地產(chǎn)市場滑坡開始之后大約六個月到一年，開發(fā)商的現(xiàn)金流就會有麻煩。由于轉(zhuǎn)讓土地收入已成為各級地方政府的重要收入來源，房地產(chǎn)銷售放緩意味著開發(fā)商沒有錢向地方政府買地了，這就會影響“土地財政”的來源。因此地方政府必將通過政府行為來進行房地產(chǎn)市場干預(yù)，從而破壞房地產(chǎn)市場發(fā)展的客觀規(guī)律，引致房地產(chǎn)的風險積聚。近期各地方政府紛紛松綁房地產(chǎn)限購政策的行為，已經(jīng)充分的驗證了“土地財政”與房地產(chǎn)的這種密切關(guān)系。 

實際上，從更加宏觀的角度來看，“土地財政”帶來的風險已經(jīng)超出了房地產(chǎn)的領(lǐng)域，其本質(zhì)上帶來的是資源配置的扭曲，這將引起一個地區(qū)的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)扭曲，進而反過來對房地產(chǎn)產(chǎn)生不可估量的深刻影響。一方面，政府將大量的土地出讓金用于為房地產(chǎn)配套的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，地價的過快上漲也加速了去“工業(yè)化”的進程，在投資渠道缺乏的中國，淘汰的企業(yè)主將過剩的資金投向房地產(chǎn)開發(fā)，進一步加速了房價的上漲；另一方面，房地產(chǎn)的蓬勃發(fā)展也相對擠壓了其他產(chǎn)業(yè)的資源獲取空間，導致資源的錯配和人群之間的財富分配失衡問題，影響了其他行業(yè)人們的收入，降低了對房地產(chǎn)的需求。

◆ 警惕過度杠桿化引致的風險　　

房地產(chǎn)行業(yè)是個資金密集型行業(yè)，這就使得金融在房地產(chǎn)的行業(yè)發(fā)展中扮演著重要的角色。回顧美國、日本、東南亞等的房地產(chǎn)危機，他們的一個共同特點是房地產(chǎn)金融過度杠桿化。

以美國為例，爆發(fā)次貸危機的一個主要原因便是向信用評級較低和收入不高的借款人提供信貸支持，甚至發(fā)放大量低首付甚至零首付的個人住房貸款，借款人甚至不用自有資金就可以借助銀行信貸資金來買房子。然而這還只是次貸的第一層杠桿;在此之后，金融機構(gòu)將次級按揭貸款進行了證券化，并且基于次貸這個基礎(chǔ)資產(chǎn)又開發(fā)出了很多虛擬的衍生資產(chǎn)，以至于次貸衍生品的規(guī)模達到了次貸本身規(guī)模的幾十倍，因此風險也隨之被放大了幾十倍，一旦泡沫破滅，所造成的影響也是次貸本身規(guī)模的幾十倍資產(chǎn)縮水。 

對于中國房地產(chǎn)而言，過度杠桿的風險可能來源于以下幾個方面：一是在房地產(chǎn)市場蕭條期，政府部門往往在政策上引導、鼓勵商業(yè)銀行降低個人購房的首付比例，并給予首套房貸利息補貼或直接要求商業(yè)銀行實行優(yōu)惠利率政策，不僅直接放大了杠桿率，還間接刺激了不具備借貸能力的人的負債欲望。

二是在房地產(chǎn)市場上行期，房地產(chǎn)價格處于上漲趨勢中，有些商業(yè)銀行主動降低首付比例，甚至還會推出所謂的基于房地產(chǎn)價格上漲的“加按揭”業(yè)務(wù)，實際上是對個人貸款投資購房行為的變相鼓勵。雖然政府部門房地產(chǎn)調(diào)控政策明確要求個人購房首付比例不低于三成，但是在房價加速上漲的背景下，仍然難以抵擋銀行的變通和一些投機者貸款購房的熱情。

三是對房地產(chǎn)開發(fā)項目自有資本金比例要求過低。在中國房地產(chǎn)市場起步的一段時間內(nèi)，多數(shù)房地產(chǎn)開發(fā)商都是采用抵押土地貸款等“空手套白狼”的方式利用銀行的信貸資金進行開發(fā)，然后通過賣期房的方式直接獲得售樓收入，由此形成巨大的金融杠桿。盡管后來監(jiān)管部門對房地產(chǎn)開發(fā)項目自有資本金比例和房屋銷售提出了強制性規(guī)范，但是房地產(chǎn)企業(yè)往往有各種各樣的手段來規(guī)避這些要求。 

房地產(chǎn)行業(yè)從根源與發(fā)展“自愈”

隨著房地產(chǎn)行業(yè)風險的凸顯，如何治理當前房地產(chǎn)的風險，房地產(chǎn)行業(yè)在未來經(jīng)濟發(fā)展中的地位是否會急劇下降，這些都成為當前大家熱議的問題。行業(yè)的特性決定了房地產(chǎn)始終是一個國家重要的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，但是要擔當好這個重要角色，還需要政府與房企之間的配合，相輔相成，攜手來解決眾多存在問題。 

一是合理界定中央與地方的財權(quán)、事權(quán)和支出責任。 

二是加快房地產(chǎn)稅的立法和改革。 

三是促進城鄉(xiāng)之間、區(qū)域之間均衡發(fā)展。 

四是避免房地產(chǎn)金融的過度杠桿化。 

五是要完善房地產(chǎn)金融體系，明確政策性房地產(chǎn)融資、準政策性房地產(chǎn)融資、商業(yè)性房地產(chǎn)融資之間的分工與合作，使各種房地產(chǎn)政策有金融體系相配套。

六是銀行、信托等金融機構(gòu)要加大對房地產(chǎn)開發(fā)商的資本金、現(xiàn)金流和財務(wù)等狀況的監(jiān)控，關(guān)注房地產(chǎn)開發(fā)商的資金鏈斷裂給金融帶來的風險。 

這些監(jiān)管措施將使得未來即使房地產(chǎn)等領(lǐng)域或環(huán)節(jié)發(fā)生大規(guī)模的壞賬損失，也不會造成連鎖式違約，動搖整個金融體系。反過來，金融體系的穩(wěn)定，將為房地產(chǎn)業(yè)的風險化解及可持續(xù)發(fā)展提供安全保障和強力支持。 （來源《經(jīng)濟參考報》）